3月31日，萬達商業地產發布了上市之后的首份財報。根據年報，萬達商業地產2014年總營收1078.7億（同比增長24.3%），主要來自三大業務：1）開發、租賃及管理持作長期投資的商業物業；2）開發及銷售物業；3）開發及經營豪華酒店。三大業務營收同比增幅分別為22%、22.4%和24.7%，呈齊頭并進之勢。
本文從這三大塊業務來分析下萬達現在的態勢。
物業銷售：合同結算率保守
中國所有房地產公司都有兩種“銷售額”：一個是“合同銷售額”，可以現解為實際銷售；另一個是“銷售額”，也就是財報中的營收。只有當一個項目售罄結算時，才能把相應的“合同銷售額”確認為“銷售額”。實際上，想早點結算只要把項目分為一期、二期、三期……售完一期就結算一期。這就給了地產商很大的操作空間，不論是四大地產公司——保利、招商、萬科、金地，還是恒大、龍湖、綠城都是這樣“調節”營收的。可以說，營收增長曲線想畫成什么樣就能畫成什么樣！
2013年，萬達將1265億合約銷售金額中的59.3%結算為物業銷售收入，2014年僅結算了1601億中917.5億，結算率為57.3%。而恒大將1315億合約銷售金額中的1114億確認為營收，結算率為84.7%。于是乎，恒大的以35億的優勢力壓萬達，奪得全國第一。＃連第一的寶座都肯放棄，不象兒子那么張揚＃
降低物業銷售的結算率，說明萬達對2014年業績比較滿意并為2015年留出“余量”。數據顯示，2014年萬達物業銷售均價為10836元/平米（比恒大高30%以上），較2013年降低6.9%。
2014年，物業銷售的毛利潤率亦從2013年的40.9%降至40.6%。扣除分銷成本、行政開支等項，2014年物業銷售分部的業績（即毛利潤）為295.2億，同比增長7.5%。
物業銷售板塊的917.5億元營收，占總營收的85%，但其估值只能占總盤子的15%。這就是為什么，恒大營收、土地儲備超過萬達，但市值僅為萬達的18%（以4月2日收盤價計算，萬達、恒大市值分別為3145億港元和568億港元）
物業租賃及管理：“租金資本化”估值合理
虎嗅去年10月8日文《首富光影下，萬達模式面臨拐點》曾表達了這樣一個觀點：“萬達商業地產引人注目之處不在于銷了多少而在于持有多少。”大量持有建成的優質商用物業，一邊收取租金一邊享受升值，是萬達模式的核心。
通常，資本市場對商業地產采取“租金資本化”的方式進行估值。例如房租為3000元/月，資本化率為2.5%，估值為144萬。資本化率越小，估值越高。2.5%的資本化率意味著要40年才能收回購房成本，租售比為480。
地產商每年都會對持有的物業進行重新估值，隨著租金上漲、資本化率調低，估值就會被抬高。于是，“價值重估”成了房地產企業常年玩弄的“游戲”。估值年年漲，日子好過就少漲點，業績壓力大就多漲點。彈指間虛增利潤十幾億，根據稅法“投資性物業在持有期間的公允值變動不予考慮”，成本就是給估值師的一點點費用。至于估多少，戴德梁行自然要讓萬達這樣的大客戶滿意。
“保、招、萬、金”及恒大們持有的商業地產與萬達不可同日而語，而且隨著越來越多的萬達廣場竣工并交付使用，萬達可供“重新估值”的物業數量還在與日俱增。不過，萬達投資性物業資本化率在4.5%至7.0%之間，租售比在到171到267之間，還是比較合理的。
2013年初，萬達持有投資性物業總值達1591億，通過估值調整獲得154.4億凈收益，相當于年初額的9.7%。該財年，租賃分部添置物業的資本開支為239億相當于年初額的15%。2014年初，萬達名下投資性物業已達1985億，估值調整收益僅為134.6億，相當于年初額的6.8%，而添置物業的資本開支高達378億元，相當于年初額的19%。2014年末，萬達持有投資性物業總值2481億（較年初凈增495.6億）。
相比之下，2014年初恒大持有投資性物業360.4億，“重估”出93.9億的“公平值收益”，相當于年初持有金額的26%。
在物業投資運營方面，萬達先發優勢極大。2014年，添置物業很“兇猛”、重估升值很“淡定”，其它地產商“累吐血”還差著一大截。
酒店管理
萬達非常看中開發、持有、運營豪華酒店獲取持久收益。2011年?2012年、2013年及2014年，酒店經營收入分別為14.5億、25.6億、32.1億和40.1億，毛利潤率約30%。
截至到2014年未，規劃中的102家酒店已開業62家（房間總數1.9萬）。其中27家由第三方酒店管理集團經營（如萬達索菲特），35家自營（使用“嘉華”、“文華”、“瑞華”三個品牌）。2014年，萬達開業酒店總數增加18家，第三方經營酒店卻減少了1家，自營增加19家。壓縮第三方，增大自營占比的意向非常明顯。
到目前為止，自營與第三方管理酒店的收益不可同日而語。2014年，自營酒店數量占比56.5%，營收占比僅為39%。2014年，酒店業務虧損6.05億，同比增加106%。無疑與自營酒店數量迅速增加有很大關系。說明自營之路非常艱辛，國際酒店管理集團不是吃素的。
酒店業務的毛利潤率約為30%，營業成本主要包括折舊、人力成本和維護費用。行政開支包括管理人員工資、差旅費、辦公費等，2014年達14.85億，占營收的37.1%。行政開支過高是萬達酒店業務虧損的重要原因。（注：萬達員工人均月薪1.25萬）
地根和銀根：開發強度有所降低
2014年末萬達總資產、凈資產分別為5643億元和1551.5億元。
2014年，萬達持有已開業物業總面積2156萬平米，同比增長31.87%。此外，萬達還持有7594萬平米土地儲備，其中6026萬平米建成后將進行銷售，911萬平米將持有，186萬平米將建成豪華酒店。而恒大以1.47億平米的土地儲備遙遙領先。
值得注意的是2014年萬達新增土地儲備的成本為1187元/平米，而恒大為2588元/平米。假如容積率為3.0，萬達新增土地成本只有237.5萬元/畝，三、四線城市位置稍好的地塊兒也不止這個價。這說明萬達著眼于更遠的未來，所以拿地相對偏遠。
2014年末，萬達有4735萬平米在建面積，較2013年回落了16.2%：2480萬平米待建面積較2013年提高40.9%。萬達開發強度有所降低，一方面是萬達在戰略上變得不那么激進，另一方面可能是資金壓力所至。2013年底，恒大在建面積為3948萬平米與萬達有很大差距，2014年達4135萬平米，與萬達的差距大幅縮小。
土地儲備多，意味著資金需求大。截止2014年末，萬達各項貸款余額為1810億，較年初凈增470億元。2014年，利息支出123.8億，而萬達6萬員工的薪酬總額是90.8億。＃大伙為王老板打工、王老板為銀行打工＃
上市融資在一定程度上緩解了資金壓力，2014年末萬達賬面金現達863億，較年初凈增167.8億。
從年報可以看出，了卻上市心愿后，萬達繼續加大資本投入，同時壓縮在建工程、降低結算率和物業重估收益。如果只用兩個字概括萬達上市后第一份年報，那就是“淡定”。
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