在國內證券行業，招股說明書歷來由券商投行主導撰寫。如今，投行的這一地位或將被動搖。
日前，證監會、司法部聯合發布修訂版《律師事務所從事證券法律業務管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》），其中提到，律師事務所可以組織起草招股說明書。
根據受訪專業人士分析，這意味著，未來招股說明書的主導撰寫方，或將逐漸向國際慣例看齊，由投行轉移至律所。
由于在主導撰寫招股說明書的過程中，投行既可以與監管反復溝通，又能夠對企業進行深入了解、保持深度鏈接，有投行保代人士擔心，如果招股說明書撰寫之權轉移至律所，投行與監管和企業的溝通緊密度都可能會被弱化。
不過，在投行、法律專家們眼中，盡管歐美等國招股說明書由律所撰寫，但在我國的特殊國情下，招股說明書主導撰寫方由投行轉移至律所將需要一定過渡時間。
值得注意的是，招股說明書主導撰寫方即使由投行轉移至律所，投行在新股IPO中的地位仍然難以被取代，投行的核心能力在于“定價”和“銷售”，二者并不在律所業務范圍之內。
律所組織起草招股書監管導向
招股說明書由律所主導撰寫，在歐美等國是慣例。伴隨全面注冊制的推進，在一些專家學者的建議下，力圖推動資本市場更為國際化的監管部門開始嘗試推進律所起草招股說明書。
不過，自我國IPO制度推出伊始，招股說明書的撰寫權便掌握在券商投行手中。如果由律所牽頭撰寫招股說明書，則意味著投行口中的一塊肥肉將被拿走，對此，投行必然會抵抗。
21世紀經濟報道記者從知情人士處獲悉，兩三年前，在一場由各地證監局、券商投行負責人參加的會議上，有監管人士提議由律所牽頭撰寫招股說明書，建議一經提出，當即遭到參會投行們的全力反對，此話題不得已擱淺。
監管部門并未就此放棄，而是選擇了一家試點公司，嘗試律所撰寫招股書。
2022年10月登陸科創板的富創精密即是被選中的試點公司，其保薦機構為中信證券，招股說明書則由北京中倫律師事務所（以下簡稱“中倫律所”）牽頭撰寫。
知情人士告訴記者，由于中倫律所參與招股書起草之前，保薦機構中信證券已經進行大量前期盡調并撰寫底稿，中信證券的工作量并未因中倫律所主寫招股書而實質性減少，因而中信證券沒有少收承銷保薦費用。企業則向付出更多勞動的中倫律所支付了額外報酬。公開數據顯示，中倫律所在富創精密上市中共計收費3750萬元。
不過，如果企業一開始即決定由律所組織起草招股說明書，或許無需為此更多付費。
北京瀛和律師事務所合伙人王麗娜告訴記者，在律所主導撰寫招股說明書的情況下，相應的工作底稿也應由律師事務所統籌，在律師事務所組織、統籌的前提下，各中介機構應按照監管要求，做好各自的盡調和底稿相關工作。
根據受訪保代分析，工作底稿占據其IPO工作的極大精力，一個IPO項目所需要的工作底稿，可以多達數十萬頁A4紙；打印出來裝訂成文件夾，能夠堆滿一間屋。如果投行工作量因為不再牽頭撰寫招股書而大幅減少，企業向投行支付的費用自然也會相對下降。
盡管投行對這項改革持反對意見，監管并未停止推進律所撰寫招股書的制度安排。
2022年1月，證監會發布的《關于注冊制下提高招股說明書信息披露質量的指導意見》中即提到，律師可以會同保薦人起草招股說明書，提升招股說明書的規范性。
彼時，對于律所參與招股說明書的用詞尚為“會同”。
2023年10月27日，證監會與司法部聯合發布的《管理辦法》中，律師被給予了更大權利，用詞變為“組織起草”。
《管理辦法》明確，律師事務所可以組織起草招股說明書；鼓勵律師事務所在組織起草招股說明書時，對招股說明書中對投資者做出投資決策有重大影響的信息進行驗證，制作驗證筆錄。
受訪人士認為，從監管的用詞之變來看，律所被允許組織起草撰寫招股說明書已是板上釘釘。
“律所主導起草招股說明書旨在為保護投資者權益，改善投資者知情權、選擇權、公民投資權，為打造投資者友好型的資本市場生態提供有益制度支持。但其是發行人、券商投行、律所三方博弈的改革試驗，必然是一個反復磨合的過程。”中國人民大學法學院教授劉俊海表示。
投行IPO主導地位或將弱化
如果律所組織撰寫招股說明書成為常態，投行或將受到何種影響？
根據受訪人士分析，短期來看影響有限；長期而言，投行IPO主導地位可能會被弱化，但不會被取代。
受訪人士分析表示，一方面，撰寫招股說明書需要與監管反復溝通，目前與監管的溝通渠道掌握在投行手中，投行更懂監管的話中之意。律所可以加強與監管的溝通，但雙方磨合需要時間。
另一方面，主導撰寫招股說明書需要多方面能力，律所擔當此責需要經驗積累過程，前期難以離開投行的配合。
與此同時，從收入角度來看，投行IPO收入的大頭在于超募；招股書收入即使銳減，也不會對投行收入帶來實質性影響。
但長期來看，投行IPO主導地位將會一定程度上被弱化。
“通過撰寫招股書，投行長期享有兩大便利。如若招股書不再由投行主導撰寫，這些便利也將消失。”有保代告訴記者。
據其分析，借助于招股書撰寫，一方面，投行可以將與監管對話的渠道握在手中，充當企業與監管之間的溝通橋梁。與監管保持良好關系、更懂監管之意，是諸多企業愿意向投行支付更高費用的一大原因。如果律所主導撰寫招股書，律所勢必將在一定程度上代替券商投行與監管溝通，屆時，投行的隱性價值將隨之下降。
另一方面，由于主導撰寫招股說明書需要對企業進行全方位分析，在撰寫招股書的過程中，投行與企業深入溝通，對企業具有深入認識、與企業老板保持友好關系，待企業上市以后可以進一步開發企業后續資源。招股說明書由律所起草后，投行此方面的溝通效果會大折扣，后續資源開發程度也可能受到影響。
不過，值得注意的是，盡管伴隨律所主導撰寫招股說明書，投行IPO影響力可能被相對弱化。但在投行和律所眼中，投行在IPO中的主導地位難以被取代。
“投行所具有的‘定價’‘銷售’‘投研支持’三大能力，是律所無法具備的。律所只能代替投行撰寫文件性的招股說明書，但無法取代投行在IPO中的實質性工作。”有保代直言，“在諸多國外發達資本市場，定價能力和銷售能力才是檢驗投行IPO能力的關鍵，如今二者在A股發揮空間相對有限，未來隨著全面注冊制與中國資本市場的進一步優化，投行定價能力和銷售能力的重要性或將進一步凸顯，而二者顯然在律所能力范圍之外。”
北京瀛和律師事務所合伙人王麗娜亦表示，長期來看，律師事務所可以獨立主導撰寫招股說明書，但是獨立主導撰寫仍離不開投行的配合。注冊制下的資本市場需要各參與主體各司其職、責任歸位，從專業角度做好專業的事。對企業、行業進行戰略分析，挖掘企業競爭力和投資價值，項目管理、上市保薦、股票定價和銷售是投行的核心價值體現，律師事務所不可能替代。
來源：21世紀經濟報道 崔文靜
責任編輯：李賽男
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